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资产证券化:信托大有可为

  • 来源:多盈金融
  • 2015-03-26
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 信托业立足于天然的功能优势和长期积累的资产管理经验,有望在资产证券化领域大有作为。

  资产证券化与传统融资最大的区别就是用资产信用代替企业信用。众所周知,企业从银行申请贷款或发行企业债时依靠的是企业信用,还款来源主要依赖于企业履行义务和清偿债务的能力,债权人主要需要考虑融资企业的整体信用,如企业管理、公司资产、运营状况等方面内容。而资产信用是指还款来源主要以基础资产产生的现金流为主或以基础资产作为还款的保障性措施,投资者着重考虑用以融资的基础资产质量,而融资方的整体信用要求相对弱化。

  作为一项新兴的金融业务,资产证券化对资产负债管理、投融资体制、风险管理等金融市场体系各个方面产生了深远的影响。

  两种业务模式

  目前我国资产证券化有两种模式:银监会监管的信贷资产证券化、证监会监管的证券公司专项资产管理计划。

  信贷资产证券化

  依照《信贷资产证券化试点管理办法》第3条,资产支持证券由特定目的信托受托机构发行,代表特定目的信托的信托受益权份额。因此,在银监会主导的信贷资产证券化中,信托公司可作为受托人和发行人参与,但需先申请特定目的信托受托人资格。

  信贷资产证券化模式包括以下几个环节。基础资产:各类信贷资产;信用增级:分为内部增级(优先级、次级分层结构、超额利息收入、信用触发机制)、外部增级(保险、外部担保)以及风险自留;信贷资产出表:发起机构将信贷资产所有权上几乎所有(通常指95%或者以上的情形)的风险和报酬转移时,应当将信贷资产从发起机构的账上和资产负债表内转出;交易场所:在全国银行间债券市场上发行和交易;审批机构:银监会、中国人民银行。

  证券公司专项资产管理计划

  以特定基础资产或资产组合所产生的现金流为偿付支持,通过结构化方式进行信用增级,在此基础上发行资产支持证券的业务活动,证券公司专项资产管理计划作为特殊目的载体。基础资产包括企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利和商业物业等不动产财产等;信用增级:相对于信贷资产证券化,企业资产证券化更需要外部信用增级;交易场所:交易所、证券业协会机构间报价与转让系统、柜台交易市场及中国证监会认可的其他交易场所;审批机构:证监会。

  在证监会主导的企业资产证券化中,并未明确禁止信托公司的参与。与信贷资产证券化相比,在企业资产证券化业务中,信托公司不再仅仅充当通道,而是可以作为受托人、计划管理人和发行人,不论是产品结构设计,还是中介机构的选择,信托公司都将具有更大的自主权。事实上,信托公司过去的收益权信托业务,本质上是类资产证券化业务,如果引入信用评级、登记结算和公开交易市场,就是标准的资产证券化业务。

  信托的优势 信托财产的独立性

  信托财产的独立性是最具特色的制度设计。《信托法》第15条规定信托财产与委托人的财产相互独立,第16条、第18条规定信托财产与受托人的财产相互独立,《信托公司管理办法》第3条和《信托公司集合资金信托计划管理办法》第3条亦规定信托财产不属于信托公司的固有财产,也不属于信托投资公司对受益人的负债。这些规定明确了信托财产的独立性制度,包括财产损益的独立性、偿债方面的独立性、继承方面的独立性、抵消方面的独立性、混同方面的独立性。

  信托财产的独立性与资产证券化中破产隔离和风险隔离的制度设计是十分契合的。资产证券化的破产隔离是通过设立SPV,并将资产从原始权益人转移到SPV实现的,通过信托设立的SPV称之为信托型SPV,又称为特殊目的信托(special purpose trust,SPT)。证券化的信托财产权利与原始权益人的交易基础关系相分离,从而使证券化资产的所有权与处分权不再属于原始权益人,不再遭受原始权益人及其债权人的追索,切断原始权益人对SPV的实际控制。

  信托公司的尽责义务

  《信托法》第25条规定,受托人应当遵守信托文件的规定,为受益人的最大利益处理信托事务。受托人管理信托财产,必须恪尽职守,履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务。信托合同一旦成立,受托人就应勤勉尽职地履行义务,包括:建立独立的信托账户,配置独立的专业人员对账户进行监管;托管资产,负责接收、持有资产,委托专业的第三方对资产进行管理;定期将信托财产的管理运用、处分及收支情况报告委托人和受益人;保存处理信托事务的完整记录,对委托人、受益人的信息以及处理信托事务的情况和资料负有依法保密的义务;负责信托财产产生现金流的收取、持有和按照信托文件的约定向投资者或其他第三方进行分配;办理受益权的转让事务。

  信托受益凭证

  在信托法律关系中,信托受益权通过信托受益凭证得到体现。信托受益凭证是信托公司向投资者发放的表明受益权的特别凭证,是信托受益权的书面证明。《信托法》第45条规定,共同受益人按照信托文件的规定享受信托利益。信托文件对信托利益的分配比例或者分配方法未作规定的,各受益人按照均等的比例享受信托利益。根据该条规定,信托受益权可以进行量的分割,按比例分割成持份单位,也可以进行质的分割,通过设定优先受益权和劣后受益权来确定返还现金流的顺序,或设定本金受益权和利息收益权确定受益权的权利内容,形成复合化的层次结构。此外,信托受益权还可以流通,《信托法》第48条规定,受益人的信托受益权可以依法转让和继承,但信托文件有限制性规定的除外。信托受益权的可分割性和可流通性使其可以成为资产支持证券的合适形式。

  风险隔离优势

  从目前的制度体系来看,与券商相比,信托公司在资产证券化业务中提供的解决方案更具有风险隔离的作用;从已发行的券商资产证券化项目实践看,投资者与券商之间多是委托代理法律关系。如果证券公司破产,计划资产将面临被列为破产财产的风险。

  风险及防范基础资产风险

  信托公司在开展资产证券化业务时,应首先注意可证券化基础资产的质量风险,加强对基础资产的甄别和管理,否则可能导致证券化一开始就存在风险隐患。能进行资产证券化的基础资产一般要符合以下几个条件:一是有未来能产生的可预见的稳定现金流;二是资产债务人迟延履行或不履行的违约率较低;三是资产债务人的信用记录良好;四是拟被证券化的资产在种类、利率、期限、到期日、合同条款等方面具有良好的同质性;五是资产债务人的地区分布广泛;六是资产具有良好的可转让性。既要按适合进行证券化的条件严格选择基础资产,从根本上防范资产证券化风险的产生,又要勇于进行创新,开发出适合中国资产证券化的基础产品。

  提前偿付风险

  提前偿付风险,是指证券化资产池的债务人不是按照约定还款计划还款,而是提前偿还借款余额所产生的风险集合。由于债务人具有随时提前偿付债务的权利,所以提前偿付情况会经常发生。一旦债务人选择提前还款,将对资产池、发起人、投资者产生很大影响,可能使资产证券化各参与方均遭受利益损失。

  根据资产池的具体特征建立提前偿付模型,对未来的现金流进行较为准确的预测,是防范提前偿付风险的有效途径。建立科学准确的提前偿付模型离不开资料详实的个人及企业信用数据库。因此,我国应加快数据库建设,为证券化的大规模开展奠定基础。此外,在合同中约定不可以提前偿付或约定提前偿付罚金也有利于避免提前偿付风险或减轻提前偿付风险带来的损失。

  现金流风险

  资产证券化现金流的流动过程经历了两个主要的阶段:现金流的聚集阶段和现金流的分割阶段。

  聚集风险:现金流的聚集是指拟证券化的资产汇集到资产池中,形成一个规模巨大、风险隔离、信用增强、结构重新整合的资产包。当证券化资产汇集到资产池中,就会出现现金流的聚集风险。资产证券化运作过程中,信用评级机构对资产证券化产品进行风险评估时,一般重点考虑组成资产池基础资产的特征,并以此为依据确定资产证券化产品的信用等级。现金流聚集风险主要体现在几个方面:一是基础资产的离散度;二是基础资产的期限结构;三是基础资产的形成过程。

  为防范现金流的聚集风险,应审慎选择适合进行资产证券化的基础资产,并对纳入资产池的资产进行合理的配置和组合,尽可能降低现金流的聚集风险。

  分割风险:现金流的分割是指将资产池分割出的几大块资产,分别发行具有不同息票、不同期限、不同性质、不同信用等级、不同资产规模的证券,在证券市场上公开发行给众多的购买者。然后,发行证券收到的现金流又逆向回流。来自标的资产所产生的现金流收入,必须进行分割和标准化之后,才能转变为在市场上发行的证券。

  现金流分层、分配和支付有助于防范现金流的分割风险。现金流分层是指将被证券化资产设计成不同种类、多档次的资产支持证券。现金流分配是指SPV按照约定将资产池的现金流(本金和利息)分配给各级债券持有人的过程。现金流支付是指SPV根据标的资产的现金流特点、提前偿还机制、信用增级结构、SPV现金流管理等因素来决定现金流的支付方式。

  评级风险

  资产证券化评级风险是指资产证券化在评级中可能产生的风险集合,包括评级主体风险、评级客体风险和评级过程风险等。评级机构主体风险是指评级机构本身和其相关服务部门由于主观或客观因素而导致自身和社会福利损失的可能性。评级客体风险是指由于资产证券化产品的复杂性及其他不确定性而造成评级结果不正确,从而导致资产证券化产品及社会福利损失的可能性。评级过程风险是指资产证券化产品在运作过程中由于多种原因造成产品和社会福利损失的可能性。此外,对评级机构监管不力,会出现评级机构的寻租风险;评级机构自我约束不力,会出现道德风险。

  监管风险

  资产证券化监管风险,是指政府或监管部门在监管资产证券化运作过程中,由于自身能力或其他不确定原因而造成的各参与方损失的可能性。美国次贷危机的爆发使世界各国开始重视监管风险。监管风险和道德风险有密切联系,放松监管会使监管风险上升,但由于减少了监管的寻租机会而使道德风险下降;加强监管会使监管风险下降,但是寻租机会的上升使道德风险上升。在金融秩序混乱时,过度的金融介入在增加监管风险的同时会加剧道德风险的产生。为防范监管风险,首先应提高监管部门从业人员的个人素质和业务能力,其次应制定和完善相应的法律法规,确立相应的处罚措施,使监管制度化和系统化。

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