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莫泰山:迎接波澜壮阔转型牛市 6124不再遥不可及

  • 来源:多盈金融
  • 2015-04-02
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    3月22日下午,深圳市大中华喜来登酒店,在招商银行深圳分行主办的高端投资者交流会上,上海博道投资公司董事长莫泰山以《迎接波澜壮阔的转型牛市》为题进行了演讲并与投资者进行交流互动。

  莫泰山表示,2015年是投资的好年份,要抓住机会,只争朝夕。看好低估值、高分红率的蓝筹企业、受益利率下行的利率敏感企业以及能够真正经得起考验的新兴+成长企业具有投资机会。

  莫泰山认为,本轮牛市有三大驱动逻辑,分别是经济转型渐现曙光、利率中期下行趋势引发股市估值上行、居民资产配置行为的转变以及海外资金入市。

  对于未来牛市的展望,莫泰山表示,第一,4000点是一个中途驿站。可能市场会有比较大的震荡,这个很难说,或许没那么大,做投资的永远都需警惕风险,但这只是中途驿站,不是终点。

  第二,任何一轮牛市,都会创出新高。如果转型成功,6124将不再遥不可及。6124是2007年的最高点,一旦转型成功,它应该是不再遥不可及。时间难预测。

  大家都希望慢牛,当然我也希望慢牛,但回顾过去中国的几轮牛市,还没有过慢牛,所以我存疑。但是我认为这个点位可能会到,而且会比较大概率。

  以下为莫泰山演讲全文记录(经博道投资核实):

  非常感谢今天有这么个机会来和大家做交流,跟大家汇报一些关于市场的观点,博道的发展过程中得到深圳招行以及在座各位客户大力的支持,所以今天是来汇报工作的。题目起得比较大,但是这个确实反映了我们真实的想法。

  在讲我们对这个市场的最新观点之前,我们还是想回顾一下过去,其实从上一轮牛市结束以来,每年我们都在跟踪这个市场,跟踪这个市场的变化,政策的变化,每年我们都会有一个判断,并让市场来验证。所以和大家交流一下我们过去观点的来龙去脉,有利于大家理解我们现在为什么会对市场形成这个判断,主要是这个意思。

  我相信在座每一位都经历了上一轮的牛市,也就是2006、2007年,也同时经历了那以后的2008年的全球金融危机所带来的大熊市。应该说从2007年以后,我们这个市场调整了很多年,原因无非这几个:1、全球金融危机的冲击;2、中国经济的转型以及潜在增速的下滑。这个问题现在已经看得很清楚了,但当时认识不足,认为只要新一轮的凯恩斯主义政策上来,我们又能走出新一轮的周期。 3、产能过剩问题的困扰。伴随着每一轮扩张周期的结束,产能过剩的问题都会比较突出。 4、中国经济债务率高企导致利率走高。

  应该讲熊市的调整,2007年到2014年的上半年,整个市场都受这几个问题的困扰。现在之所以要重讲,就是如果我们要改变对这个市场观点的判断,要看这四个问题解决了没有,或者说缓解了没有,有什么新的积极因素的发生。

  股票价格的上涨可以用两个维度来分析,一方面可能是盈利增长(EPS)驱动的,也就是基本面驱动的,另一方面可能是估值倍数扩张带来的(PE)。第一方面属于基本面研究的范畴,第二个方面的影响因素更复杂,可能与利率等定价的锚有关,与流动性的充裕程度有关,也可能与风险偏好或是预期的改变有关。所以,国泰君安黄燕铭所长就写过一篇文章,叫《股票价格不是树上的花》。 意思就是,基本面还没有改变之前,大家的预期变了,也可能驱动股票价格的变化。

  沿着这个框架,我们再来看一看这轮市场,本轮转型牛市的三个驱动逻辑。

  第一个逻辑:经济转型渐现曙光。

  应该说最改变大家预期的或者让大家感到最振奋的是改革,我记得在十八大召开之前甚至十八大三中全会召开之前,整个市场有很多悲观的气氛。然后直到看到三中全会公报的具体内容,重新梳理,发现很多令人振奋的东西。司法改革、依法治国、地方债务问题、土地流转问题、国企改革等等,这些都是过去困扰我们好多年的问题,中央决定通过改革来解决这些问题。改革起到了一个很大的激励市场信心的作用。

  但其实我们看到经济层面数据从总量看是越来越难看的。2014年GDP增长7.4%,那已经是1990年以来的新低了。今年1-2月份还要低,工业增加值才增长6.8%。大家会觉得奇怪,经济似乎很差,为什么这个市场不领会,继续高歌猛进,这确实也是一个比较有意思的话题。经济增速、工业增加值、发电量都是1990年以来的新低,在这种情况下市场开始走好。为什么呢?我觉得有两个原因:一是大家对经济“降速转弯”更适应了。刚开始降的时候大家都心里没底,而且没有准备,所以冲击非常大,包括企业层面在内,刚开始没有料到经济会降速,就跟你坐在车上,你不知道司机要刹车,突然刹车,你会感觉很不适应。但不断地在刹车转弯的过程中,你已经知道他在刹车了,就会系好安全带,会抓好扶手,这时候刹车的冲击就不大了。另一个是增速的下降可能到了一个阶段性的底部,这种情况下市场觉得大不了就这样了,可能我们已经快看到最坏的情况了,反倒恐慌感解除了。这也可以说是大家认为“硬着陆”的风险降低了。2014年6月份左右,央行推出了PSL、SLF、MLF等新的货币政策工具。比如第一个PSL一出来,我当时就觉得振奋,为什么呢?就好像一个人有心脏病,你不知道什么时候会爆发,所以你整天担心害怕,老觉得要发病了麻烦。这几个东西出来,就相当于给你们家门口放了一辆救护车,没事,你发病马上给你拉走,这几个东西就起到这个作用。所以应该说这些应对硬着陆的新型货币政策工具的提前到位,大幅解除了大家对经济系统性风险的担心,这个是非常重要的。当然,经济总量上还是不太乐观,我们的旧经济还是面临很多困境,但亮点越来越多,经济转型出现曙光。

  首先从总的结构上来讲有几个亮点:1、第三产业占比提升。1990年的时候,第三产业才占25%。再看2014年占48%,已经超过第二产业5.6个百分点,结构向越来越健康的方向去走。美国等发达经济体,第三产业的占比比我们还要高,70%、80%。2、就业。数字非常漂亮,2014年新增就业1322万,有统计数据以来的新高。2005年的时候,我们GDP每增长1个百分点,带动就业是63万,2013年的时候是170万。经济结构不一样了,增长7%就业已经很好了,不用太多担心。3、创业热情高涨。2014年3月进行商业登记制度改革以后,新注册的企业增长49%,我想在座的各位在深圳可能体会得更深。从总量,从结构上看,转型都有很多亮点,在朝着健康的结构走,在不断地有进展。

  其次,再从稍微微观一点的角度去观察,我们发现转型中的中国经济, 在产业和企业层面,出现“传统和新兴”、“重资产和轻资产”以及“大企业和小企业”不同的对比。传统产业还在受产能过剩的困扰,但以移动互联网为代表的新兴产业却如火如荼;传统制造业大多依靠大量的资本投入,重资产的模式,资源消耗大,效率未必高,新兴产业的企业例如小米等企业,都是轻资产的模式,资源消耗不大,但效率可以比较高;传统很多大企业缺乏活力,而万众创业的大潮中,涌现出越来越多的小企业,生机勃勃。我们来看几个例子:

  第一个例子,关于传统和新兴。这两个公司大家都非常熟悉,一个是中国移动,一个是腾讯控股。两家公司从事的业务越来越像,腾讯在搞微信,中国移动大家也离不开,有手机短信。但是过去从腾讯上市以来,腾讯涨了多少倍呢,182倍,中国移动涨了多少倍呢,6倍。而且这个6倍是怎么来的,是因为我们国家只发三张移动通信的牌照,这还是垄断收入。因此传统产业和新兴产业生命力上,成长空间上,确实差很多。换个角度讲,这些新兴产业确实在蓬勃发展,到今天中国移动赚的钱还是比腾讯多的, 2014年中移动的利润还有1000亿,腾讯最新的年报是239亿,中移动的利润是腾讯的4倍多,,但是他的市值只有腾讯的1.5倍,这说明市场更认同这些新兴的方向。

  第二个例子,重资产和轻资产。一个是宝钢,一个是上海钢联,宝钢重资产,上海钢联轻资产,而且现在只是微利。但看走势,从2011年上海钢联上市以来,宝钢涨了21%,钢联涨了17倍。同样在钢铁行业,一个是造钢材的,一个是帮人家卖钢材的,但用一个新的互联网的模式卖钢材,就是这么巨大的区别。两个例子看出来市场对这个新兴产业给予巨大的认可,看出来市场对这种新的轻资产的模式给予更多的信任。

  第三个例子,大企业和小企业。可以把上证综指作为大企业的代表,创业板做小企业的代表,自从有创业板以来,尽管创业板承受了很多质疑,但总体来说创业板指数跑赢了我们的上证综指。

  所以,通过这些观察,我们认为,中国经济,可以用“一半是海水,一半是火焰”来形容。传统这块还在逐渐地释放风险,但另一半,新兴产业正在蓬勃发展。老的风险已经开始在释放,新的也已经在成长。因此可以做一个判断,就是经济转型正在露出曙光。基本面是支持市场的。

  第二个大的逻辑:利率中期下行趋势提升股市估值。

  通常利率的走势都和人口的结构密切相关,一个国家的人口红利走入拐点,也往往是利率下行的拐点,这个是过去很多国家的数据都证明的。2015年以后,我们的总劳动人口人数可能也在面临一个向下的拐点,这种情况是支持利率往下走的。

  去地产化也和人口结构有一定关系,通常人口红利在往下走的这个过程中,地产通常也是见顶的,理由很简单,那就是社会没有那么多年轻人口,所以地产没有过去那么多的新增需求,再加上我们地产过去这么多年突飞猛进的发展,造就了大量的新增的供给。因此地产也面临一个拐点。这两个图,一个是人口20到49岁的人口占比,另一个是住房的新开工面积,都显得比较同步地往下走,日本也是一样,人口红利达到高峰以后,他的住房新开工面积也是往下走。

  为什么经济去地产化会有一个低利率的过程,这应该也比较容易理解,因为我们房地产是整个社会融资的一个非常重要的主体,换句话讲,地产业是一个资金需求量很大的产业,同时是一个杠杆率很高的产业。所以当你这个地产需求在往下走,社会就不会支撑这么高的利率,这个是去地产化是低利率的一个主要的原因。当然还有一个很重要的原因就是经济转型的进展,我们刚才讲了这么多经济转型的进展,同样也支持利率的下行。比如我们刚才讲的“传统和新兴”、“重资产和轻资产”,“大企业和小企业”,大家可以想是传统产业用的钱多还是新兴产业用的钱多,重资产用的钱多还是轻资产用的钱多,这个答案很明显。所以随着转型的进展,随着越来越多的新兴企业是以轻资产的形态来运转,社会对资金的需求是下降的。

  另外,从资本和劳动力的构成比例来讲,未来是资本比劳动力富裕。过去我们中国从一个比较穷的起点上起步的,所以资本和劳动力的分配是不均衡的,以劳动力丰富为巨大优势,而且便宜。但是这么多年过去了,我们现在已经是一个中等收入的国家,而且我们过去这么多年社会创造了很多财富,所以未来肯定是资本比劳动力还要多,或者资本比劳动力富裕,那么他们的定价会改变,利率作为资本的价格会下来,工资作为劳动力的价格会往上涨。

  利率下行为什么这么重要,因为利率下行会提升股市的估值。贴现率下降了,那你的股票价格就可以走得更高。为什么美国股市在金融危机以后,2009年就开始复苏,当时美国经济并没有开始复苏,也是同样的道理。在2009-2010年,很多人觉得美国量化宽松制造的股市泡沫不可持续,这个观点忽视了很重要的一条,美国的利率已经大幅下降了,在利率已经大幅下降的情况下,股票市场的估值倍数就应该给更高。其实我们现在也在经历这个过程,在经济没有起色之前,我们的利率在往下走,股票市场的估值倍数就应该给得更高,其实走的跟美国几年前是一模一样的模式。

  第三个逻辑:居民资产配置行为的转变和海外资金的入市。

  居民资产配置九十年代主要是存款。从2000年开始商品房开始引入,房地产行业开始市场化,2000年开始房地产逐渐成为了大家资产配置的一个非常重要的渠道,只赚不赔,只涨不跌,过去十年基本是这样,所以房子成了越来越重要的一个配置工具,而且占家庭资产的比例越来越高。从2011年开始有一点变化,就是大家开始有一类理财产品比较受欢迎,就是固定收益的信托,那时候股市也不好,固定收益的信托一年下来能给你个10个点的收益率。到目前,我们认为从居民资产配置的大格局来讲,叫金融资产为王,无论是股和债,都有比较大的机会。

  发生这个转变,一方面是因为房地产在我们居民资产配置中比例已过高,另一方面,就是利率市场化的推动。今年出现一个很有意思的现象,从全国来看存款呈现一个趋势性的下降,过去我们每年的存款增量都是不断地往上涨的,今年存款虽然总量还是增的,但这个增幅在变小,而且缩小得比较大。但与此同时理财产品正在爆发性的增长,理财产品从过去是零,到2014年之前大概占存款总额的10%,到今年我们预计要达到15%。理财产品爆发性的增长带来一个什么样的结果呢?就是标准化的高收益的产品都会变成稀缺资源,导致股债双牛,当然理财产品投债的更多一点。

  假设理财产品一年新增有六万亿,那肯定三、四万亿至少会投在债上。至于股票,哪怕按比较保守的比例来估计,也可能一年有五千亿新增的资金会来到股票市场。

  关于海外资金的入市。资本项目可兑换多年来一直稳步推动,包括QFII、QDII等,去年开始有了更实质性的进展。一个国家在发展的过程中,会越来越融入全球化,成为全球的主要成员,因此市场应该是越来越开放的,资金的进出应该是越来越自由的,这就是为什么我们在五年前敢预测这个事。现在看来,今年会有深港通,同时会有A股纳入MSCI指数的讨论,我自己认为概率还是比较大的。

  海外资金的入市潜力大到什么程度呢?我们大概有个数量上的估算。现在全球可供配置的资产管理行业掌握的这些钱,大概是89万亿美元,基金、养老金等等这些加上89万亿美元,我们按中国的GDP占全球占比大致10%比例来估,如果按一个合理的标配的话,10%是8.9万亿美元。那么,现在整个中国国内市场是一个什么样的容量呢?股票和债券市场加起来大概是68万亿人民币。开玩笑说,这个钱可以把我们整个市场买完,还略显不足。这就是未来海外资金入市巨大的潜力。

  所以,我们迎接的是一个波澜壮阔的转型牛市。很多转型成功的国家和地区都走过,韩国走过,中国台湾走过,日本走过,德国走过,美国也走过。股票市场指数往上走,无一例外都有这么一个过程。 转型的过程中,一旦转型成功了,资本市场会给你一个很大的惊喜,资本市场所爆发出来的力量将非常惊人。

  因此,如我们在去年底的年度策略报告里所说的,2015年是一个投资的好年份,要抓住机会,只争朝夕。

  投资机会上,既然我们认可利率下行的长期趋势,那我们就认可这些低估值、高分红的蓝筹,因为这些蓝筹现在还能提供5%到6%的分红率,既然我们认为以后我们的利率可能会下到2%,那5%到6%的分红率就很有吸引力。第二,受益利率下行的利率敏感行业。第三,以互联网+为代表的新型加成长,这是我们未来五到十年都是比较重要的主题。

  市场的分析大概就讲完了,最后我会给大家再做一个展望。

  未来牛市的展望:第一,突破3478点意义比较大。3478是2009年所创下的,2008年熊市后,2009年反弹,创下的一个阶段性的高点,这个阶段性的高点,应该说用了比较长的时间来突破它,但一旦突破,就应该展开新的征程。

  第二,四千点是一个中途驿站。在这个地方市场可能会有比较大的震荡,这个很难说,或许没有那么大,但做投资的永远都需警惕风险。但这只是中途驿站,不是终点。

  第三,如果经济转型成功的话,6124不再遥不可及。6124是2007年的最高点,一旦转型成功,它应该不再遥不可及,至于什么时候真不知道。大家都希望慢牛,当然我也希望慢牛,但回顾过去中国的几轮牛市,还没有过慢牛,所以我存疑,但是我认为这个点位可能会到,而且会比较大概率。

  任何大牛市都会创出新高,否则不是一个牛市。总体来说我们对市场还是比较乐观的。在目前时间点里去做投资还是性价比比较好的时候,相对安全。希望大家能够抓住比较好的时机,能够实现自己的财富梦想。我相信包括我们招行在内,能够给大家更好的指导,希望大家能够抓住这个机会,能实现财富的增长,同时实现自己人生的幸福。

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