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近期信贷资产证券化热点点评:乍暖还寒

  • 来源:多盈金融
  • 2015-05-20
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    信息或事件:

    近期,国务院常务会议新增5000亿元信贷资产证券化试点规模,用意稳增长,并要求重点支持棚改、水利、中西部铁路等领域建设。交易商协会正式发行《个人汽车贷款资产支持证券信息披露指引(试行)》和《个人住房抵押贷款资产支持证券信息披露指引(试行)》,意在进一步规范信贷资产支持证券信息披露。此外,2015年1季度信贷资产证券化发行规模仅仅508亿元,大大低于市场预期。关于信贷资产证券化未来的发展我们简评如下。

    简评:

    一、试点继续推进,制度继续完善资产证券化自2005年试点以来,已经历十余载,其间受全球金融危机的影响2008年暂停,2012年5月重启500亿规模的试点,2013年8月国务院常务会议提出进一步扩大试点规模4000亿,而此次又进一步增加5000亿的试点规模,说明政府对于利用资产证券化盘活银行存量资产,增加银行信贷资金对实体经济的支持,同时,促进银行间非标资产的标准化转让,防范金融风险等均给予厚望。

    2014年以来监管部门对信贷资产证券化业务进行了众多政策上的调整,尤其是改革发起人次级档的自留比例、银监会宣布由审批制转向备案制以及今年4月3号人行也已从审批制到注册制顺利过渡。政策上的变革极大地简化了信贷资产证券化业务的流程,提高了资产支持证券化的发行效率,降低了发起机构的发行成本。在监管部门的推动下,制度红利不断释放,市场也不负众望,2014年资产支持证券发行共3012亿元,而2005-2013年总的发行额度也不足1300亿元,因此,用“井喷”来形容2014年的资产证券化发展规模不足为过。

    此次,国务院常务会议进一步指出了未来信贷资产证券化的政策方向,即进一步完善备案制和注册制的发行流程,使发行人提高发行效率和减少操作成本;进一步规范信息披露,使市场参与者更好地识别和管理风险;进一步增强产品的流动性,支持证券化产品在交易所上市和流通。长期来看,这些制度的建立是资产证券化业务健康发展的重要基础设施建设,对于资产证券化的进一步扩容,增强发起机构及投资者的积极性均具有重要意义。在美国,资产支持证券占全部债权总量三分之一左右,而中国目前资产支持证券的规模占全部债权不足1%,随着我国市场化进程的不断推进,我们继续看好资产证券化业务的未来发展。

    二、政策驱动边际减弱,市场驱动逐渐增强2014年,在监管政策强有力地推动下,为了规避资本约束、存贷比约束,为了获得资产证券化的业务资格,尽管资产证券化业务盈利能力有限,但各商业银行抱着“金融创新”的心态纷纷试水。但2015年事情正在发生悄然变化,随着地方政府债务置换的推进,未来银行资本的紧张程度有望大幅缓解,且存贷比指标也即将有监管指标转变成参考指标,由此商业银行监管套利压力将大幅降低。此外,目前大部分银行已获得资产证券化资格,如果基础资产仍限定为优质贷款、货币政策放松后资金充裕的背景下,银行进一步参与资产证券化的动力略显不足。2015年1季度,银监会主导的信贷资产证券化发行额仅为508亿元,同比仅增5.2%,大大低于市场预期。

    我们认为,信贷资产证券化正在由政策驱动逐渐向市场驱动转变,监管政策驱动的边际效用正在减弱,而市场力量驱动力正逐渐增强。资产证券化的核心功能是融资,之前,由于我国利率市场化没有完成,存款市场仍存在管制,商业银行吸收存款的成本远远低于资产支持证券的发行成本,因此商业银行并没有太大动力以资产证券化的形式进行融资。目前,利率市场化已经接近尾声,未来信贷资产证券化将与保本理财、同业存单和商业银行债等一起作为商业银行市场化融资的备选方案,且考虑信贷资产证券化作为国内市场创新的资产负债管理工具对于缓解资本充足率、调整信贷结构、盘活存量资产有重要意义,未来以资产支持证券融资的优势已经凸显出来,我们预计商业银行未来的发行动力将大为增强。

    三、光明的前途,曲折的道路2015年1季度信贷资产支持证券的发行规模的超预期下滑,发行规模仅为508亿,我们认为有几个方面的原因:首先,经济“新常态”下,企业盈利能力下滑,银行面临的优质项目不足。资产证券化的本质是将银行部分资产打包卖掉,收回资金后投资更好的项目。如果银行目前面临的优质项目不足,那么自然也就没有动力去证券化已有的优质贷款了,我们认为这是1季度的发行规模低于市场预期的最根本原因。

    其次,基础资产质量的要求过高是商业银行发行动力不足的重要原因。在不良贷款不断攀升的情况下,商业银行均将控制不良率作为全年的重点工作,而将优质资产证券化就意味着进一步提高不良率,这与商业银行的目标相悖。

    再次,信息披露逐渐趋严,商业银行有所顾忌。强化信息披露是资产证券化健康持续发展的重要保障,对于不断完善市场运行机制有重要意义。然而,大多数银行将信贷数据作为企业的“机密”并不愿意对外公开,进一步削弱了银行的证券化动力。

    最后,银行已经通过优先股等途径已经补充了资本金,加上地方政府债务置换释放出来的资本金,导致银行的资本稀缺性大为缓解,商业银行监管套利的动力不足。

    基于以上原因,我们认为短期内信贷资产证券发行规模仍然难以放量。预计2015年全年信贷资产证券化的规模将大大低于市场预期。

    四、信贷资产证券化对稳增长作用有限国务院常务会议多次强调要将信贷资产证券化与支持实体经济发展相结合,将银行腾出来的资金用在棚改、水利、中西部铁路等重点领域的建设。尽管政府意图明显,但想必只是一厢情愿而已。

    我国经济的症结在于产能过剩,其在企业层面的表现为企业净利率降低,负债增加,应收账款的增加,导致银行不良资产增加。在这种大的背景下,商业银行对未来的经济普遍预期较为悲观,不良率的快速回升也有不可遏制之势,“惜贷”便成为了最明智的选择。因此,所有稳增长政策的着力点就是要把银行资金“逼进”实体经济中去,而仅仅是增加银行可用资金可能还远远不够,实际上前期一系列的货币宽松政策后,银行目前资金非常充裕。我们认为,信贷资产证券化对于稳增长意义可能微乎其微,其更重要的意义在于打通信贷市场与债券市场,使得债券市场的收益率能够更有效地传导到信贷市场,完善货币政策的利率传导机制。

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