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嘉实基金黄一黎:大类资产的强弱转换

  • 来源:多盈金融
  • 2013-09-08
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  就投资回报而言,资产配置起着决定性的作用,动态调整是资产配置不可或缺的一部分,我们专栏曾经以此做过专题分析。虽然市场环境不尽相同,但是调整资产配置通常要以判断大类资产的强弱转换为基础,这是各国投资者常常要面对的一道难题,中国投资者也不例外。在本期专栏中,我们将同投资者一起探讨。

  常言道“风水轮流转”,变化是资本市场的本质。尽管有些资产类的牛熊转换周期可能比较长,但是没有哪一类能够长盛不衰地获得收益。以黄金为例,从1988年到2000年国际现货黄金价格累积下跌了44%,但金价在这之后却经历了超过10年的飞涨,到2012年末金价已比2001年初上涨了4倍以上。事实上,大类资产之间的确存在强弱转换。以美国市场为例,近年来股票和债券资产之间此消彼长的现象明显。我们的研究发现,从2000年到2012年美国标普500股票指数同债券指数(Barclays

  U.S. Aggregate Bond

  Index)的相关性为-0.48,也就是股债间存在“翘翘板效应”。在大类资产之间强弱转换现象明显的市场中,投资者如能把握得好,会大有裨益。资产类间的强弱转换并非偶然,而是由各资产类本身的内在因素决定,这些因素归结起来可分为两种:周期性因素和事件驱动性因素。

  资产类的周期性因素,就如同“花开花谢,潮涨潮落”一般,只是在时间上没有花卉潮汐那样守信。在不同时期,资产类自身也有牛、熊、震荡的周期性属性。例如,某类资产的市场价格在经历了一段上涨期之后,达到一个远超内在价值的水平,随后的走势往往是向内在价值回归的下跌,市场资金也会流向更具投资价值的其它资产类,这一过程通常也是资产类之间强弱转换的过程。资产类不但有周期,而且不同资产类的周期长短也不尽相同。相对于我们已经讨论过的长周期黄金类资产,通常股票类资产和债券类资产的周期性会相对短一些,这一特征在中国这样的新兴市场更为明显。一方面,就市场有效性而言,新兴市场属于弱有效或者无效市场,投资者的情绪往往左右着市场的短期表现,而投资者情绪本身又包含了诸多非理性的行为学因素;另一方面,新兴市场的经济一般处于非稳态均衡下的成长期,经济的不确定性相对较高,由此导致投资者对资产价格的估值也会经常发生调整和重构,从而缩短了资产类表现强弱的更迭周期。

  除周期性因素外,事件驱动性因素也决定着资产类表现的强弱。具体来说,当影响某一资产类的重大事件发生时,该资产类的周期性因素会被淡化甚至可以忽略,此时事件的发展会决定该资产的走势。例如,当2008年全球金融危机发生时,股票类资产的价格暴跌,黄金类资产的避险特征得以凸显,众多投资者将资金从股市中撤出去投资黄金,短期内股市大跌,金价大涨。之后的2011年,当欧债危机爆发时,这一现象得以重演。在中国这样的新兴市场,推陈出新的改革能够引导市场的投资主题和方向,政府政策通常是事件驱动性因素的主要来源。

  回顾2013年初以来的中国市场,我们可以清晰地看到无论股市还是债市都表现出变化快、事件驱动性强的特点。代表股票市场的上证综指既有红5月5%的上涨,也经历了6月“钱荒”中近14%的暴跌;债券市场则在年初小牛市之后,出现了6月到8月连续三个月的下跌。总体来说,今年中国股市的表现更多的是受到了周期性因素的影响,在经济“稳增长,调结构”的大背景下,上市公司的发展前景和未来的盈利能力并不明朗,抵御冲击的能力也不强。我们预计后市也将持续震荡但存在结构性机会。对于债市而言,在温和通胀的背景下,市场的走向更多受到了事件驱动性因素主导。今年二季度以来,受债市扫黑、钱荒、信用债评级降低和地方债审计核查等诸多事件的影响,债市整体信心不振,卖压沉重,前景并不乐观。

  面对充满不确定性的市场,大类资产的强弱转换仍会频繁发生。就当前市场而言,我们建议投资者以防御为先,在资产配置中可以多配货币等安全资产,阶段性地参与股票类投资,在债市走势未明之时不要冒进。希望投资者能够通过合理的资产配置,控制风险,优化收益。

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