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一部《证券法》的十六年股市风云

  • 来源:多盈金融
  • 2015-07-18
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    “注册制实行之前都是牛市,”股民老张向记者表示,“当然,注册制实行之日,也是我逃顶之时”。

 

    注册制真的要来了。已经于4月在全国人大常委会一读审议的《证券法》修订草案,其最重要的修订即为实行股票发行注册制。多名参与立法者向21世纪经济报道记者透露,按照原定计划,新《证券法》很可能在年内三读审议通过。

 

    一场“不解风情”的股市暴跌挤进了《证券法》修订议程,一时间,股市牛熊急转的原因、政府救市的得失被掺杂进修法舆论场。

 

    “我觉得,由于法治不健全带来的市场失灵、股价大跌,还是要用法治手段解决。”中国人民大学商法研究所所长刘俊海说。

 

    《证券法》颁行至今16年,一次大修,两次小补,经历了中国股市早期的草莽生长、见惯了股市的大风大浪和艳阳高照,却总是躲在行政指示、“政策市”的身后,甘做股市风云最后的救济者。可显然,16年来,《证券法》根本拉不住那个像个孩子一样疯跑猛跌的中国股市。

 

    “抽签本身就意味着不公平”

 

    “我国《证券法》是1998年通过、1999年7月1日起实施,这部法律是一部破冰的法律,它是在我国的证券市场刚刚兴起的时候制定的。它建立了一些基础的制度,改变了证券市场无法可依的状态。”全国人大常委会法工委信春鹰在一次证券法治论坛上讲道。

 

    1984年11月18日,首家经批准向社会公开发行股票的公司飞乐音响成立。直到上世纪90年代初,证券市场主要由各地管理部门按照各自制定的管理办法和暂行条例实行行政性管理。国务院1993年4月22日颁布实施的《股票发行与交易管理暂行条例》是《公司法》出台前,规范证券市场最高位阶的法律文件。

 

    “股票发行市场一开始就处于无章可循的状态,股票发行的不规范可想而知。”一名股市研究者说。上世纪90年代初,重庆和厦门就曾未经中央批准,擅自开放本地股市,公开向社会发行股票。

 

    其时,中国证券市场中的股票发行实行审批制,由地方或行业主管部门根据指标推荐企业发行股票。对投资者来说,深圳采用排队认购新股抽签表,上海则推出新股认购证,通过摇号决定购买股票的机会,试图保持公众持股机会的均等。

 

    1992年5月21日,中国股市放开涨跌停板,当天上证指数就翻了一倍,涨幅105%。到了1992年7月,深圳计划发行新股,由于操作不当和有人营私舞弊,最终新股发行演变成了严重的“8·10事件”。

 

    从8月7日早晨开始,120万人在全市300个网点开始排队,在刮风下雨日晒中, 120万人整整排了三天三夜,终因部分内部人“巧取”新股认购表造成了严重的冲突事件。

 

    “抽签本身就意味着不公平。”刘俊海建议在此次《证券法》修订中改革一级市场发行机制,改变一级市场发行不公平、少数人牟利现象。

 

    规则的缺失还导致证券市场运行的畸形,比如相关法规没有细致规定上市公司如何退市。1992年,在深交所上市的原野公司因财务欺诈行为被停牌,但在如何处理原野股票的问题上,市场各方发生很大分歧。

 

    最后,各方妥协的结果是由当地政府出面对该公司进行重组,并以“世纪星源”的名称于1994年1月在深交所重新挂牌,“此举开创了我国股票市场发展史上借助行政力量保上市公司的上市资格的先河。”一名深圳证交所高级管理人员在他的文章中写到。

 

    司法空间被“收缩”

 

    《证券法》明确规定将股票发行审批制改为核准制,“改变了由政府部门预先制定计划额度、选择和推荐企业、审批企业股票发行,确立了发审委制度和保荐制度。”上述股市研究者说。

 

    在经过了野蛮生长的几年后,监管者意识到,必须制定一部全国性的证券法,以弥补行政力量所无法掌控的股市发行、交易和监管。

 

    但“5·19行情”却给了同年开始施行的《证券法》一个善意的调侃。上证指数从1060点起步,在政策的刺激下上涨了70%。1999年6月10日,央行在一年之内宣布第七次降息。6月14号证监会的相关人员表态说,股市的上涨是恢复性的。时任证监会主席的周正庆此后向央视记者透露,诱发5·19行情的是一份内部文件,“但是一不小心,让路透社搞到了。公开了以后,这个股民一瞧,这个政府对资本市场有这么些支持的政策,信心就来了”。

 

    “《证券法》施行开启证券市场法制化建设的同时,股市却迎来了一波长达2年时间的政策牛市,这不得不说具有某种反讽意味。”上述研究者说。

 

    2005年10月,《证券法》迎来了第一次大修。“增加了发行保荐制度和首次公开发行股票的预披露制度,完善了关于公开发行新股和公司债券的条件的规定。”信春鹰说。

 

    但与《证券法》大修同步的,是股市的长期低迷。2005年6月6日,上证指数击穿1000点,最低探至998.22点。

 

    “中国股市还没有成为中国经济的晴雨表,实体经济好的时候,股市长期不振,2015年中国实体经济不振,股价却暴涨。股市与实体经济之间的联动作用建立不起来。”刘俊海表示。

 

    股市低迷中,内幕交易、虚假陈述、操纵市场等股市弊案屡屡见诸报端,杭萧钢构、黄光裕等大案一次次考验新修订的《证券法》保护中小投资者的底线作用。

 

    但有学者逐一分析了2001年1月至2011年6月间,中国证监会对上市公司虚假陈述行为所做的133个行政处罚决定。结果发现,133个案例中,有90家上市公司居然没有中小股东提起民事赔偿诉讼。

 

    事实上,“2005年《证券法》修订时,特别强化了民事责任制度,对于虚假陈述、内幕交易、操纵市场等行为,都明文规定了相应的民事责任条款,”上述研究者说,“但行政监管的‘强势’压缩了司法的作用空间。”

 

    法院本身也有问题。“地方法院患上了司法解释依赖症。”刘俊海说。最高法院至今只针对虚假陈述民事赔偿制定了司法解释,这使得地方法院据此可以对投资者起诉上市公司虚假陈述案件立案,但内幕交易、操纵市场的民事索赔案件则因为尚无司法解释而“大多数无法立案,即使立案也被裁定驳回起诉。”他说。

 

    《证券法》的灵魂

 

    “应该坚定不移地推动股票发行注册制改革。”中国政法大学破产法与企业重组研究中心主任李曙光说。

 

    但在股民老张看来,“注册制是一个利空的消息,因为这意味着可能会打破股市的供需平衡,但投资者的普遍看法是,在注册制实行之前,应该会有一拨牛市来助推注册制。”

 

    牛市果然来了,今年4月《证券法》修订案一读之后一个月,中国股市结束多年低迷,上证指数一线冲天至6100多点,但旋即牛熊急转,股市震荡。

 

    “股灾”、救市与修法历史性地裹挟在一起,再次折射出《证券法》从立法、第一次大修以来,行政与法律手段之于股市的纠缠与哀怨。

 

    “印象中救市主要是政府部门在做,立法部门没有参与。主要是证监会和央行运用相关的政策予以调整,但这些方式和手段是否需要通过立法机关批准或是通过法律形式固定下来,值得思考。”西南科技大学法学院副教授廖天虎告诉记者。

 

    “注册制能从根本上消除IPO核准环节的权力寻租现象,降低行政自由裁量权的滥用风险,彻底消除公众对证监会为潜在失信企业予以信用背书的误解。”刘俊海说。

 

    刘俊海同时建议废除2005年修法时引入的强制保荐制度。“这一制度的初衷是扭转投资者与上市公司申请人之间的信息不对称局面,遗憾的是,实践中,不少保荐机构和保荐代表人在接受上市公司申请人委托之后,往往与上市公司申请人恶意串通、共同欺诈投资者。”他说。

 

    “一部法律不管它有多少条,都要有一个灵魂。《证券法》的灵魂应该是投资者权益的保护,其他的制度都应该围绕这样的一个核心的理念去设计。”在上述论坛上,全国人大常委会法工委副主任信春鹰说。

 

 

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